来源：安邦智库(ANBOUND)

12月2日晚，央行表示，从2025年1月起修订M1统计口径。修订后的M1将在目前M1（即流通中货币M0+单位活期存款）的基础上，将个人活期存款与非银行支付机构客户备付金也纳入统计范围。同时，央行表示将在适当的时候进行回溯，公布2024年1月份以来修订后的M1余额和增长速度数据，以便相关数据的分析和研究。

对于修订的原因，央行称，个人活期存款和非银行支付机构客户备付金目前包含在M2中，尚未包含在M1中。一是关于个人活期存款，在创设M1时，我国还没有个人银行卡，更无移动支付体系，个人活期存款无法用于即时转账支付，因此未包含在M1中。而随着支付手段的快速发展，目前个人活期存款已具备转账支付功能，无需取现可随时用于支付，与单位活期存款流动性相同，应将其计入M1。二是关于非银行支付机构客户备付金，可以直接用于支付或交易，具有较强的流动性，也应纳入M1。从国际上看，主要经济体M1统计口径大都包含个人活期性质的存款及其他高流动性的支付工具。

实际上，此前央行也曾经对M1统计口径调整提前进行过“吹风”。今年6月份的陆家嘴论坛上，央行行长潘功胜在谈到货币政策框架调整时，提到要研究M1统计口径的调整问题。11月，央行在《2024年三季度货币政策执行报告》专栏中就曾表示正在研究货币供应量M1的统计修订问题。央行也表示，近年来，我国金融市场和金融创新迅速发展，金融工具的流动性发生了重大变化，符合货币供应量特别是M1统计定义的金融产品范畴发生了演变，需要考虑对货币供应量的统计口径进行动态完善。当然，在此之前，如央行谈到的，对包括M2在内的其他货币数据统计的口径也有过修订，这种修订属于较为正常的统计口径调整。

此前有券商的研报曾比较美国、欧元区和日本等海外经济体，与中国M1的统计口径的差异。就未调整的当前口径来看，中国M1不包括居民活期存款，而美国、欧洲、日本、印度、加拿大和韩国等其他国家M1中均包括居民活期存款；其次，中国M1不包括财政活期存款，而美国和日本M1都将地方政府活期存款统计在内，欧元区M1则包括中央和地方政府活期存款；最后，中国M1中没有统计非银金融机构活期存款，而美国和欧元区M1中均包括非银金融机构活期存款。此次调整之后，中国的M1口径，仍未纳入财政存款和非银金融机构活期存款。因此，随着中国直接融资市场的不断扩大和财政支持经济力度的不断增加，相应的调整恐怕仍会进行。

当然，安邦智库（ANBOUND）的研究人员注意到，此次M1统计口径的调整，有着现有口径M1增速持续下降的背景，表现出越来越显著的“流动性陷阱”的特征。今年M1同比增速从1月的5.9%一路下降13.3个百分点至9月的-7.4%，其中企业部门活期存款的贡献下降了9.2个百分点、机关团体活期存款的贡献下滑了5个百分点。同时，M1—M2的剪刀差不断扩大，反映出资金空转的倾向。这种背景之下，统计口径差异表现出来的数据背离越来越明显，使得央行不得不进行调整。就此而言，一方面，修订后的M1是在原有的M1基础上进行了扩张；另一方面，修订后的M1的覆盖范围更大，对经济活动的关联也会更为紧密。这种变化实际上符合现在央行货币政策对经济和金融活动“全面”覆盖的政策框架调整的趋势。

当然，M1口径扩张带来的数据增长，并没有改变M1增速下滑的趋势，只是幅度上有所缓和。据机构测算，统计口径调整将推升今年10月末M1同比增速增加3.8个百分点至-2.3%，同比增速仍然低迷。当然，由于口径扩大，M1规模将扩大，反映到增速上的波动将缩小。中信证券表示，随着修订后的M1将同时包括企业和居民活期存款，M1同比增速受金融“挤水分”、地产销售变动、以及春节效应等因素的影响将明显下降。外界担心的M1—M2剪刀差反映出的资金空转问题，同样与M1调整并没有太多的关联，更可能随着有关存款利率机制改变而得到改善。不过，此前安邦智库研究人员谈到的，M1增速下滑所预示的企业信贷需求偏弱的趋势并不会因数据口径变化而改变，只是程度上有所缓和。

就此而言，M1口径变化带来的数据“注水”，对经济的指标作用会增加，但仍然难以改变国内金融需求由供给约束转向需求约束的趋势，反而因为基数扩大，使得增速数据增长更加困难。这同样意味着，未来货币政策调控的难度增加。其会进一步减弱总量型政策的效果，推动央行货币政策重点向利率工具的“质变”方向转型。

最终分析结论：

央行扩大M1的统计口径，对经济活动的覆盖面增加，属于央行职责范围内的动态数据调整，也是央行货币政策框架由“量变”转向“质变”的一部分。当然，这种变化带来的数据“注水”，会减少M1的波动性，但难以改变信贷需求放缓的趋势。（WHX）