来源：安邦智库(ANBOUND)

随着“两会”的来临，有关“更加积极”的财政政策到了露出真颜的时刻。此前，有关增加赤字、增加债务、增加支出强度等各种讨论也会进一步落实。特别是在“适度宽松”的货币政策面临重新“校正”的背景之下，逆周期政策加大力度，在外界看来，更需要财政政策发挥更大的作用。而“更加积极”的财政政策到底有多大的空间？能够起到多大的效果，恐怕仍需要两会来揭晓答案。

近期财政部部长蓝佛安在媒体撰文，再次全面阐述了“更加积极”的财政政策的内涵。其表示，实施好更加积极的财政政策，持续用力、更加给力，打好政策“组合拳”，努力将各方面积极因素转化为发展实绩。一是提高财政赤字率，加大支出强度、加快支出进度。二是安排更大规模政府债券，为稳增长、调结构提供更多支撑。三是大力优化支出结构、强化精准投放，更加注重惠民生、促消费、增后劲。四是持续用力防范化解重点领域风险，促进财政平稳运行、可持续发展。五是进一步增加对地方转移支付，增强地方财力、兜牢“三保”底线。这些可以说是今年更加积极的财政政策的基本内容。财科院院长杨志勇对此也谈道，要适当提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债和地方政府专项债，加大支出强度、加快支出进度。这内容基本和包括安邦智库在内的大部分经济研究机构的设想相一致。不过，安邦智库（ANBOUND）的研究人员需要特别强调的是，在加力和增效两个方面，积极财政政策实施仍具有难度。虽然整体上赤字率、政府债发行等指标都会高于去年，但力度上很可能不会像市场想象的那么大，而是相对温和的财政扩张。

其实，此前安邦智库的研究人员曾经指出，积极财政政策最大的约束来自于收入端。在经济增长仍预期实现5%的情况下，新的一年，作为财政收入主要来源的税收收入增长恐怕并不会有显著的改善。事实上，安邦智库的跟踪信息显示，就全国31个省份地方两会提出的目标来看，31个省份2025年一般公共预算收入预算目标平均增长2.8%，较2024年目标平均值下降1.6个百分点，这明显低于地方经济增速预期。粤开证券预计2025年全国一般公共预算收入增速目标在2%左右。同时，作为广义财政的地方土地出让收入方面，在2024年大幅下滑的情况下，房地产市场仍然以“止跌回稳”为目标，土地出让收入能够实现“止跌回稳”已经是较为乐观的情况。因此，如安邦智库此前所言，财政收入其实是新的一年能否“更加积极”的主要制约因素。

因此，如安邦智库的一位资深学者所预期的，财政收入端的稳定，目前只能靠更多的债务融资弥补。2025年财政赤字的扩大可以以发行政府债券作为资金的来源。而这些更主要还是填补财政收入下滑留下的“坑”。财政部近期也多次谈到，今年包括国债、特别国债，以及地方债的规模都会有所增加。不过，政府债务一方面受到债务限额的制约，另一方面在宏观杠杆率保持高位的情况下，整体债务增量并不会像2008年那样大幅增长。这种情况下，恐怕更需要货币政策的协同，以财政货币一体化的方式，实现政府债务的扩张。考虑到债务的可持续和存量隐性地方债务的巨大规模，在增速方面，政府杠杆率今年应是一个较为平缓的过程。

财政部主管的中央级财经媒体《中国财政》在题为《对我国当前财政赤字问题的基本认识》一文中表示，赤字空间取决于未来经济增长预期，也取决于当前所处经济周期和赤字的使用绩效。对于我国的财政赤字政策，应持有客观和科学的态度，遵循经济规律，合理规划赤字的规模与结构，着重提升资金的使用效率和效果，以实现财政的周期性平衡为目标，确保财政健康可持续发展，为2050年全面建成社会主义现代化强国提供坚实保障。从结构看，我国中央政府杠杆率较低（不足30%），未来几年中央级财政赤字在力度上仍有空间，然而，从长远角度来看，追求财政的周期性平衡仍然是我们的目标。否则，财政赤字的持续累积将带来一系列问题：一方面，债务利息支出的增加会加重财政负担，导致支出结构僵化，不利于财政的健康和可持续发展；另一方面，国债需求量的不断上升会持续推高利率，促使商业银行不断购买国债，进而导致中央银行货币供应量的增加，加剧通货膨胀的风险。从这些讨论中可以看到，一方面，财政赤字面临持续性的问题，另一方面，政府债务空间也受到多方面制约。这些信号表明，财政部门眼中的“更加积极”的财政政策，并非大规模的赤字和高强度的支出，更希望是一个可持续的“细水长流”式的长期支持政策，而不是“大放水”式的短期刺激。同时，当前的形势意味着财政政策的扩张力度受到经济形势，以及债务存量的制约，需要货币政策的配合。

实际上，如安邦智库的研究人员多次强调，财政赤字扩大恐怕并不完全意味着财政支出强度增加，和对经济支持的扩大，更可能是弥补财政收入下滑带来的“窟窿”。就此而言，财政赤字在新的一年同样面临财政空间的约束。在新的一年财政赤字的扩大已经被市场所预期，但“更加积极”的程度，更应体现在财政支出的强度之上。同时，提质增效恐怕是更加积极的财政政策能够用力的另一个方向。不过，如安邦智库资深研究学者所言的，关键的问题不是花多少钱，而是怎么花钱的问题。考虑到消费领域和房地产市场需求低迷的长期性，以及新经济领域目前的市场容量，在支出端大规模提升同样面临多方面的制约和限制。

银河证券日前发布的报告提到了当前宏观政策的多重困境。其特别强调，逆周期政策重心不是刺激经济，而是去风险。其认为，在货币政策维持“股债汇三角”平衡的情况下，两会后政府债券发行如果提速，货币政策目标权重可能将向与财政政策协同配合倾斜。其认为，2025年市场可能会在三个叙事中反复求证：其一是土储专项债规模和效果超预期，房地产出现较为强势的回升；其二是政策刺激带动消费回升好于预期；其三是DEEPSEEK突破推动新一轮资本开支，推升经济增长。但目前来看，2025年中国经济强势复苏概率较小，通胀压力不大和“宽信用难”仍是更为可能的叙事。就此而言，财政政策在支出方面，一方面侧重于需求端的消费的恢复和房地产市场的出清，另一方面在供给端侧重于新质生产力的形成和增长。

需要注意的是，当前需要对“更加积极”的财政政策内容有清晰的认识，不易过度乐观。新的一年可能不能指望财政政策能够发挥多大的作用。如杨志勇就强调，“更加积极”的财政政策其实是去年“一揽子增量政策”的延续。其表示，实施更加积极的财政政策，是增量财政政策的延续和深化，同时也体现宏观政策取向一致性的要求。促进经济持续回升向好，还需要更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策以及其他宏观政策共同形成合力，劲往一处使。这里不仅体现了“更加积极”的空间有限，也反映财政政策的实施难度，更表明其政策效果有赖于各项政策的配合和协调，并不能凭此而力挽狂澜。

最终分析结论：

随着“两会”的来临，有关“更加积极”的财政政策内容即将露出本色。值得提醒的是，当前经济和金融形势之下，财政政策“更加积极”的空间其实并不充裕，不仅需要“加力”和“增效”的平衡，也需要各项宏观政策的配合和协调才能实现政策效果。（WHX）