每日金融 2026-06-21
每日金融 2026-06-21
日本央行日前宣布，将政策利率从0.75%上调到1%的标志性水平。日本央行加息使得日本政策利率重新回到1995年以来的高位，意味着日本货币政策从此前的“零利率”“低利率”中完全走出。不过，虽然日本股市同样不断创出历史高位，但在通胀和日元贬值的阴影之下，日本货币政策的调整，还不能带来太多回顾历史的感慨和走出“失去三十年”的欣慰；虽然摆脱了通缩困扰，但困扰日本经济前景的阴霾并没有消散。央行货币政策进入新周期，但对日本经济的作用和影响仍然有限。
实际上，在央行此次加息之前，最新的通胀情况已经有所回落。日本4月整体CPI从1.5%降至1.4%。今年以来，日本CPI已经由去年11月的2.9%大幅回落到1.5%左右的水平。剔除食品价格的核心CPI同样如此。2025年，日本核心CPI同比上升3.1%至111.2，连续第四年超过2%的通胀目标。其中，2025年12月核心CPI同比上涨2.4%至112.2，连续52个月同比上涨。不过，到2026年2月，日本核心CPI同比上涨1.6%，为2022年3月以来的最小涨幅。4月的核心CPI同比上升1.4%，继续回落。而整体CPI的回落，更多的原因来自日本政府通过扩大财政开支，对居民端的食品、公用事业和能源价格实施补贴。此项财政政策属于今年新任日本首相的高市早苗经济政策的一部分。其原因在于生活品价格的持续上涨。
不过，日本央行关注的剔除能源和特殊因素后的核心-核心CPI同比增长2.7%，仍然高于目标。央行对2026财年“核心中的核心”通胀率预测为2.2%。换句话说，在日本央行年内再一次加息的预期之下，日本的实际通胀水平仍然会高于目标。而且自2022年10月以来，这一指标已经连续多年高于2%的政策目标。而日本央行迟至2024年末才开始退出负利率政策。长期允许通胀高于政策目标，实际上增加了通胀的粘性，并扭曲了结构。
其实，今年以来，早就有市场呼吁尽快进一步加息，但日本央行迟迟不愿采取行动。一方面，虽然日本已经进入新的通胀周期，但日本经济仍表现出日益明显的“滞胀”特征。日本内阁府5月19日公布的数据显示，2025年度（2025年4月-2026年3月末）的名义GDP同比增长4.2%，但受通胀影响，实际GDP增长0.8%，GDP平减指数达到3.4%。日本2026年第一季度实际GDP同比增长0.4%，放缓态势明显。另一方面，日本新首相高市早苗多次强调，不希望央行加息。无论是在1月份选举之前，还是高市早苗赢得选举之后，其都多次表态呼吁日本央行谨慎。此次日本央行加息决议中，高市早苗最新任命的货币政策委员Asada是唯一投票反对加息的委员，可见日本政府方面的态度。而日本央行行长植田和男则“因病缺席”了会议，可见“高市经济学”与日本央行之间的裂痕。
日本政府不赞成加息也有一定的理由。一个不可忽视的因素在于，通胀走高有成本上升的典型输入型通胀的因素。包括食品、能源价格上涨，很大程度上在于日元持续贬值带来的进口商品价格的上升。最新的数据显示，日本5月进口价格指数同比上涨25.5%，创三年多新高。由于日本高度依赖能源、粮食和原材料进口，汇率波动及海外地缘风险冲击，都直接传导至国内物价，同月的日本批发价格同比上涨6.3%，增速为三年来最快。就当前的贸易结构而言，的确央行加息并不能发挥太大作用。日本央行也警告，通胀上涨的情况可能还会持续。其表示，尽管近期CPI（除生鲜）同比受政府补贴措施的影响，已回落至1.5%左右，但原材料价格上涨正以较快速度向企业间价格传导，并可能进一步扩散至终端消费品；同时，潜在通胀存在偏离并高于2%价格目标的风险。
当然，日本政府对通胀的持续也“脱不了干系”。去年下半年，高市早苗上台以来，以扩大财政开支和推动出口为导向的经济政策，导致日元大幅贬值，一定程度上助长了进口价格的走高，导致了目前的局面。令人担心的是，日本5月贸易收支已经由顺差转为逆差，为近四个月来首次出现逆差。其主要原因在于日元走弱推高进口商品的日元计价成本，即便进口数量有所下降，价格效应仍显著放大进口额，从而导致整体贸易平衡恶化。这意味着日元贬值对经济的正面影响已经被对冲。通胀上涨的负面作用日益显著。令人担心的是，日本央行决定加息，虽然理论上会缩小日美利差，帮助日元走强，但实际上日元汇率日前仍维持在160左右，没有明显的改善倾向。这种情况下，输入型通胀恐怕难以有效改善，预示着日本仍难摆脱地缘风险、能源波动，以及日美贸易争端等一系列外部影响，其经济前景仍然不妙。如果日元贬值的情况难以遏制，未来负面效果会越来越大，甚至有可能带来资本流动转向，刺破不断突破历史高位的日本资本市场的泡沫。
和通胀同步走高的日本股市，似乎表明日本经济的乐观前景。不过，相较于日本企业的全球配置资产，日本经济仍然受到人口老龄化导致的劳动力短缺的限制，而人口老龄化和输入型通胀上升共同约束了日本国内消费需求的扩张。同时，虽然日本工人工资近年来增速不断提高，但仍然难以跑赢通胀，从而导致日本国内消费的持续低迷。就此而言，日本企业的盈利改善更多来自海外，推动日本股市不断创出新高，而日本的内需失衡的情况同样严重。这或许是日元不断贬值的基本因素。虽然日本的宽松政策实际性地让日本摆脱“资产负债表”衰退，但这同样预示着宽松政策已经没有更多的理由持续。而事物的另一方面是，日本加息如果不能有效遏制通胀，其也难以给资本市场降温。日本经济和资本的内外失衡情况可能进一步扭曲。
对于日本政府而言，日本央行加息带来的问题是让其本已沉重的债务负担更为严重。截至2026年3月，日本政府债务总额达1343.84万亿日元，宏观杠杆率超过260%（债务规模与GDP比率），连续十年创历史新高。债务利息支出在2025财年已达16.5万亿日元，占财政预算的近四分之一。而日本央行每加息25个基点，日本政府就需要额外增加5000亿日元的利息支出。加息的后果不仅如此，日本量化宽松的一大部分流向用于用于购买日本国债和ETF，加息导致的资产价值重估，恐怕意味着资产负债表再次塌陷。此次会议上，日本央行表示会考虑进一步缩减量化宽松的规模。这对于本已债台高筑的日本政府而言，恐怕意味着信用的收缩和财政支持力度的减弱。
虽然日本央行加息符合市场的普遍预期，但实际上很多机构都认为其已经“落后于形势”了。一方面，虽然日本央行早已开始加息，但实际利率仍然为负。日本央行副行长内田真一表示，当前加息为“向中性水平调整的政策校准”，“我们无法事先判断何时达到中性立场，只有到达之后才能知晓”。这种模糊表态令市场担心其政策的不确定性，也表明日本央行加息更多是事后的被动调整，难以跟上经济形势的变化。另一方面，日本央行此次加息是在全球央行政策转向同步。欧洲央行已经率先加息，美联储大概率不会继续降息。这意味着横向比较，其并没能削减日元与其他货币的利差。加息对于汇率的影响也就大打折扣了。
最终分析结论：
通胀持续的情况下，日本央行加息更像是一种防范风险的防御性调整，而非主动的宏观调节。虽然其意味着日本告别低通胀的旧时代，但仍难以带给阴影中的日本经济更多的支持。进入通胀新周期的日本经济仍难乐观。“滞胀”前景的威胁意味着通缩已去，增长难至。（WHX）
